解析五糧液2016年業績：春節渠道去庫存近百億

　　國內兩家最大的高端白酒企業之一五糧液近日發布2013年業績快報，五糧液2013年營業總收入247.16億元，同比下降9.13%；凈利潤79.73億，同比下降19.75%。從單季度看，2013年第四季度收入和凈利潤分別為55.5075億 、8.69億，凈利潤比2012年第四季度下滑59.27%，環比2013年
　　第三季度繼續下降33.84%。
　　筆者翻查五糧液歷年財報獲悉，這也是五糧液自2009年第四季度以來凈利潤最低的一個季度，這意味著五糧液單季度凈利潤水平創下近五年的歷史新低。
　　五糧液表示，2013 年度，白酒市場持續變化，市場競爭更加激烈，行業進入深度調整期，公司盈利能力較強的高價位產品銷售受到影響，導致營業收入、凈利潤等出現下降。
　　宏源證券食品飲料行業分析師陳嵩昆認為，五糧液第四季度單季度收入55.5億，比2012年同期僅減少8.61%，超出市場預期，程嵩昆認為收入超預期主要有兩個原因：一是受年底業績考核壓力，部分核心大商第四季度進貨打款；二是五糧液第四季度要求經銷商在領取返利的同時1:1按返利再打款。
　　陳嵩昆預計去年全年五糧液普五銷量1.2萬噸，下滑約30%，腰部價位的新品特曲與頭曲銷售情況較好，預計實現收入1.9億。
　　五糧液第四季度單季營業利潤率下降24個百分點，單季凈利潤為8.69億，同比減少59.3%，單季凈利率為15.65%，同比下降19.5個百分點。
　　陳嵩昆估計，這主要是因為產品結構降級+市場投入加大導致第四季度單季凈利潤下降59.3%，他表示，五糧液下半年主推特曲等腰部產品導致結構降級，預計毛利率有所下滑，此外，年底兌現普五返利及新品推廣、宣傳使得費用投放力度加大，預計銷售費用率顯著上升。
　　不過，陳嵩昆表示，春節期間普五“去庫存”超預期，強大的民間消費能力再次得到證實，高端酒新的市場空間得到驗證,根據他的草根調研，9月、12月（春節前）五糧液的渠道庫存都在6-12個月，而春節后普遍在1-3個月，且批發價有所上漲。因此春節期間渠道上消化了普五半年左右的庫存，這一數額報表口徑近100億（3、4季度報表收入92億）。綜合茅臺春節近百億的銷售，春節大眾高端消費市場容量近200億，完全承接了失去的政務消費，一線高端酒品牌將進入新的成長周期。
　　“可見最壞時代已到來，變革已時不我待。”，招商證券食品飲料分析師董廣陽，龍雋認為，五糧液13年利潤下降19.8%，其中Q4利潤僅8.7億元，下降59.3%，此外，五糧液2013年第3、4季度的利潤總額已經與2010年同期基本持平。且從資產及所有者權益推斷，估計預收款已經降到8億元左右，對應09年同期水平。
　　對于五糧液去年第四季度單季度營業利潤率及凈利率下降一半以上，招商證券食品飲料團隊判斷主要有幾方面原因：1）收入端，13年采用加價銷售模式，729元/瓶的出廠價抬高了報表收入；部分經銷商在3季度沒打款，但為拿到年底返點在4季度增加了打款以完成計劃任務；8、9月份對新品低度酒和五糧液特曲、系列酒等招商在4季度有所進賬。2）費用端，729的價格政策中含70元的返貨補貼，及年底返點比例明顯提高，我們預計這部分都集中在4季度報銷或兌現給經銷商使銷售費用大幅上升；國有企業管理費用額度剛性，收入下降便會大幅抬高管理費用率。
　　對于五糧液近期提出上半年掛牌的7個營銷子公司要引入民營資本一事，招商證券食品飲料分析師團隊認為，“入民資雖好，未必藥到病除”：近期公司表示要在上半年掛牌的7個營銷子公司引入民資，采用混合所有制激發銷售，渠道創新確是一種變革方向，引入部分股權似乎變相讓利或實質降價。但這種合作的門檻多高？民資話語權多強？廠家希望此公司高進價高費用，渠道則希望低進價低費用以多分紅，如何調解？老窖此前更為徹底，讓柒泉全是渠道入股，效果也不佳。我們認為根本癥結還是兩家都價格倒掛，傷害了渠道利益，產業生態不夠和諧。